円安傾向が長期化するなか、日本企業による海外M&Aは依然として活発な動きを見せています。「円が弱い時期に海外企業を買収するのは不利なのでは？」という疑問を持つ方も少なくないでしょう。
今回は、海外M&Aに関する基礎知識から将来の見通しまで、松本教授にお話を伺いました。
インタビューにご協力頂いた方
松本 茂（まつもと しげる）
城西国際大学大学院 教授
神戸大学大学院経営学研究科博士課程修了。博士（経営学）
PricewaterhouseCoopers（PwC）ディレクター、英HSBC投資銀行本部長、同志社大学大学院准教授を経て、2018年から城西国際大学大学院教授、京都大学経営管理大学院特命教授。これまで、20年間、M&Aアドバイザーとして、米国、英国、中国、ベトナムなど20カ国50の企業の買収案件に助言。研究テーマは、海外M&Aによる利益成長モデル。
著書「海外M&A新結合の経営戦略」東洋経済新報社（2021）で第16回M&Aフォーラム奨励賞受賞。「海外企業買収 失敗の本質 戦略的アプローチ」東洋経済新報社（2014）で第9回M&Aフォーラム正賞受賞。 2020年京都大学経営管理大学院より優秀教育賞「Best Teacher Award」受賞。
海外M&Aの定義と主な目的
Financial Academic Journal（以下 FAJ）：はじめに、海外M&Aとはどういったものか、その定義と目的についてお聞かせください。
松本教授：海外M&Aとは、国内の企業が海外に所在する会社や事業部門を取得する行為です。「In-Out」という呼称でも知られています。反対に、海外企業が日本国内の会社を買収するケースは「Out-In」、国内企業同士での買収は「In-In」と区分されます。
FAJ：では、企業が海外M&Aに踏み切る動機としては、どのようなものが挙げられますか。
松本教授：最も一般的な動機は「海外現地市場への参入」です。具体的には、現地消費者から支持されているブランドを持つ企業や、強力な流通網を構築しているディストリビューターを傘下に収めるパターンが典型的ですね。
FAJ：つまり、海外M&Aは単なる規模拡大ではなく、自社だけでは獲得困難な市場アクセスを短期間で手に入れるための戦略的手段といえるわけですね。
M&Aにおける3つの結合パターン
FAJ：続いて、M&Aにはどのような類型があるのか教えていただけますか。
松本教授：M&Aには大きく分けて3種類の結合形態が存在します。それぞれの特徴と期待される効果についてご説明しましょう。
FAJ：ぜひお願いします。
松本教授：1つ目は「水平結合」です。同じ業界で事業展開する競合他社を取得する形態で、重複する機能や拠点を統廃合することでコスト削減が可能になります。
例として、金融機関の統合が挙げられます。合併前は同一エリアに複数店舗が存在していたものを、統合後はグループとして1店舗に集約することで、固定費の大幅な圧縮が実現できます。この手法は、市場全体の成長が鈍化している成熟産業において特に有効です。
FAJ：市場パイが拡大しない環境下では、シェアを高めることで収益の安定化を図るということですね。
松本教授：そのとおりです。2つ目は「垂直結合」です。自社のバリューチェーン上に位置する川上の供給業者、あるいは川下の販売先を買収対象とします。サプライチェーン全体の安定性を確保することが主たる狙いです。
販売チャネルに近い川下事業を取り込めば、製品の販路が安定します。実際、キヤノンやリコーは欧米地域でオフィス機器の販売代理店を継続的に買収してきた実績があります。
FAJ：なるほど、販売網を自社グループ内に取り込むことで、安定した収益基盤を築けるわけですね。
松本教授：3つ目は「混合結合」です。自社の既存事業と隣接する領域のプレイヤーを買収し、両者を組み合わせて新たな価値を創出するアプローチです。近年、このタイプのM&Aが増加傾向にあります。
代表例としてGoogleの成長戦略が挙げられます。同社は検索エンジンを起点に、YouTube、Android OS、そして後にGoogle Mapsへと発展するKeyholeなど、多数のスタートアップを次々と買収・統合しました。その結果、巨大なデジタルプラットフォームを形成し、ユーザー基盤を飛躍的に拡大。新たなデジタル広告市場の創出に成功しています。
FAJ：Googleは創業からどれくらいの買収を実行してきたのでしょうか。
松本教授：およそ20年で200件以上の買収を実行しており、M&Aを通じてイノベーションと成長を両立させた好例といえます。なお、これら3つの結合形態は国内買収・海外買収を問わず共通して適用される分類です。
FAJ：一口にM&Aといっても、類型によって狙いや効果が大きく異なるのですね。
海外M&Aのプロセスと実行手法
FAJ：海外M&Aはどのような流れで進行するのか、プロセスについてお聞かせください。
松本教授：まず、買収候補となる企業をリストアップする段階から始まります。自社で候補を選定するケースもあれば、投資銀行などの外部機関から持ち込まれた案件をきっかけに検討がスタートすることもあります。
FAJ：外部からの提案がきっかけになることもあるのですね。
松本教授：買収対象企業やそのフィナンシャル・アドバイザーから提供される案件概要書をもとに、以下のステップを踏んでいきます。
- 予備的な評価の実施
- 対象企業の詳細調査（デューデリジェンス）
- 企業価値の算出と買収価格の提示
- 諸条件に関する交渉
- 株式譲渡契約の締結
- クロージング条件の充足確認後、取引完了
FAJ：海外M&Aでは、株式譲渡による取得が一般的なのでしょうか。
松本教授：事業譲渡方式もありますが、株式譲渡による実行が圧倒的多数を占めています。
FAJ：買収の進め方にも種類があるのでしょうか。
松本教授：「友好的買収」と「敵対的買収」という区分があります。友好的買収は対象企業の経営陣と合意のうえで進めるもので、敵対的買収は経営陣の同意を得ずに実行するものです。日本企業が手がける海外M&Aは、そのほとんどが友好的な形態で行われています。
FAJ：対象が上場企業の場合はどうなりますか。
松本教授：上場企業の場合には公開買付け（TOB）を通じて株式を取得する流れとなります。敵対的買収の場面でTOBという言葉を耳にすることが多いかもしれませんね。
買い手・売り手それぞれのメリット
FAJ：海外M&Aについて大枠をご解説いただきました。次に、買い手側と売り手側、それぞれにどのような利点があるのかお聞かせください。
松本教授：M&Aは売り手側と買い手側の双方にとってメリットのある取引です。
売り手企業にとっては、中核事業以外の部門を売却することで資金を確保できます。得られた資金は注力分野への再投資に充てることができ、「選択と集中」をより一層推進することが可能になります。
買い手企業は、海外の事業基盤を即座に獲得できます。ゼロから現地で事業を立ち上げるオーガニックグロースと比較して、格段に早いスピードで成長を遂げることが可能です。
日立製作所のように、大規模な海外買収と既存事業の売却を同時並行で進め、事業ポートフォリオの再編を加速させている企業も存在します。
FAJ：買い手側のリスクについてはいかがでしょうか。
松本教授：買い手側には相乗効果（シナジー）の実現という期待がある一方で、買収後の経営がうまくいかず、計画通りの効果を生み出せないリスクも伴います。そうした場合、多額ののれん減損損失を計上せざるを得ない事態に陥ることもあります。
FAJ：買い手と売り手、それぞれの思惑や利点が存在しているわけですね。
事業ポートフォリオ再編の重要性
FAJ：先ほど事業ポートフォリオの再編というお話がありました。企業が事業構成を組み替える背景には、どのような事情があるのでしょうか。
松本教授：従来手がけてきた事業領域で将来の成長が見込めなくなったことを理由に、新たな事業を買収で取得するケースは珍しくありません。
しかしながら、成長余地の乏しい既存事業を抱えたまま、新規事業を単に買い足していくだけでは、会社全体の規模だけが膨らみ、経営リソースの配分が散漫になってしまいます。
FAJ：規模を大きくするだけでは不十分ということですね。
松本教授：そのとおりです。重要なのは、「買収」と「売却」を並行して行うことです。将来性のある新事業を獲得すると同時に、成長が期待できない非中核事業を手放すことで、事業構成を刷新し、全体としての収益性向上を目指すのです。
FAJ：単純に規模を大きくするだけでなく、経営資源を投じる価値が薄れた領域から撤退する決断も、経営者には求められるということですね。
円安局面でも海外M&Aが増加する理由
FAJ：足元で円安が大幅に進行しているにもかかわらず、海外M&Aが活発化しているのはなぜでしょうか。今後の見通しも含めてお聞かせください。
松本教授：2001年から2020年までの20年間において、日本企業が実施した海外M&Aは累計で9,390件、総額は約120兆円に達しています。年間平均で500件近い案件が成立しており、取引金額が1兆円を超える大型案件も珍しくなくなりました。こうした傾向は今後も継続すると予測しています。
FAJ：増加が続く背景には、どのような要因がありますか。
松本教授：国内市場の成熟化が大きな要因です。国内での成長に限界を感じた経営者が、海外市場を新たな成長フロンティアと位置づけるようになっています。
加えて、革新的なスタートアップの買収など、新しいビジネスモデルの獲得を目的としたM&Aも海外が主戦場となりつつあります。さらに、海外M&Aの経験を積んだ企業では、現地で取得した子会社を通じて追加的な買収を重ねる「ボルトオン型」の案件も増えています。
FAJ：なるほど、国内市場の成熟が海外M&A増加の主な理由なのですね。ただ、現在のような大幅な円安下で買収を進めるのは、タイミングとして不利ではないでしょうか。
為替相場と買収タイミングの関係性
松本教授：確かに現在は円安の状況ですが、為替動向で買収のタイミングを判断するのは適切ではありません。
FAJ：なるべく安く買収したほうが、買収後の経営に資金的な余裕が出るように思えるのですが…。
松本教授：仮に現在の1ドル150円前後で買収を実行したとしても、数年後には為替レートが170円になっている可能性があります。買収後にさらに円安が進めば、ドル建てで得た利益を円換算した際の金額は大きくなります。一方で、現地事業で赤字が出た場合には、連結する損失額も膨らむことになります。
逆に買収後に円高方向へ振れた場合、ドル建ての利益も損失も円換算では縮小します。要するに、買収完了後も為替レートは変動し続けるのです。
FAJ：買収時点のレートだけで判断はできないということですね。
松本教授：私の研究によると、過去において円高局面では海外M&Aの件数が増加する傾向がありました。しかし、買収案件の成功率について調べたところ、円高期に実行された案件と、そうでない時期の案件との間で有意な差は確認されませんでした。
FAJ：つまり、為替が有利なタイミングを狙って買収しても、最終的な成否には大きな影響を与えないということですね。
海外M&Aの成否を左右する「規模の優位性」
FAJ：為替要因が成否に影響しないのであれば、何が海外M&Aの明暗を分けるのでしょうか。
松本教授：買収の成功と失敗をシンプルに定義すると、買収後に持続的な利益成長という戦略目的を達成できれば成功、損失を伴う形で事業売却や撤退に追い込まれれば失敗です。成否を分ける重要な要素として、「規模の優位性」が挙げられます。
FAJ：規模の優位性とは、具体的にどういうことでしょうか。
松本教授：買収を行う側の企業が、対象企業と同一事業において売上高や生産規模で上回っている状態を意味します。私の統計分析によれば、買収時点で自社事業と対象企業の間に2倍以上の規模差があったかどうかが、買収の成否に統計的に有意な影響を及ぼしていました。
FAJ：なるほど、規模の差が成否に関係しているのですね。
松本教授：考えてみれば当然のことですが、自社と同等、あるいは自社を上回る規模の企業を買収した場合、買収後のマネジメントは極めて難しくなります。相対的に小さな企業を傘下に収める方が、統合後の経営管理はスムーズに進むのです。
FAJ：この「規模の優位性」は、海外M&Aの成否を占ううえで重要な指標といえそうですね。
最近の大型海外M&A事例に学ぶ
FAJ：実際に行われた海外M&Aの事例をいくつか教えていただけますか。
松本教授：近年の大型案件として注目されるのが、セブン&アイ ホールディングスによる米国コンビニエンスストアチェーン「スピードウェイ」の取得です。買収総額は2兆円超に上り、同業者を水平統合することで、米国コンビニ市場におけるシェアの更なる拡大を狙った戦略です。
また、パナソニックがサプライチェーン管理ソフトウェアを展開するブルーヨンダーを約8,000億円で取得した案件もあります。これは隣接領域のプレイヤーを獲得する混合結合型のM&Aであり、自社の既存事業と融合させて新たな市場を開拓していく狙いがあります。
FAJ：冒頭でご解説いただいた、水平結合と混合結合の実例ですね。類型を理解しておくと、企業の狙いが見えてきます。
松本教授：興味深いのは、両社に共通するポイントです。いずれも大規模な海外買収へ経営資源を投入する一方で、既存事業の売却も同時に進めています。
セブン&アイ ホールディングスは業績不振の百貨店事業からの撤退を発表し、パナソニックも半導体事業やヘルスケア関連など非中核分野の売却を推進しています。
FAJ：これも先ほどお話しいただいた「事業ポートフォリオの再編」にあたりますね。最適な事業構成を構築するには、経営者の的確な判断力と実行力が問われます。
経営戦略としての海外M&A
FAJ：買収を経営戦略の一環として捉えると、どのような示唆が得られるのでしょうか。
松本教授：経営戦略の本質とは「保有する経営資源をいかに配分するか」に集約されると考えています。資金や人材をどの事業領域に振り向けるのか――その判断が最も明確に表れる場面が、まさにM&Aなのです。
事業の買収と売却は、企業にとって経営リソースの再配分に他なりません。どの事業を取得し、どの事業を手放すかという意思決定には、経営トップの戦略観が如実に反映されます。
FAJ：戦略に基づく買収であれば、必ず成功するのでしょうか。
松本教授：残念ながら、常に成功するとは限りません。巨額ののれん減損計上や、取得した事業からの撤退といった事態に至れば、経営陣は責任を問われることになります。
M&Aは結果が明確に現れる企業行動であり、業績への影響も甚大です。それだけに、海外M&Aは経営者としての手腕が試される重要な局面といえるでしょう。
FAJ：海外M&Aは、自社の経営資源を見直すきっかけにもなりそうですね。本日は貴重なお話をありがとうございました。
まとめ
海外M&Aは、日本企業が国外の企業を取得することで、新たな市場への足がかりを築く有力な手段です。
M&Aには水平結合・垂直結合・混合結合という3つの類型があり、それぞれ目指すゴールや想定される効果が異なります。
海外M&Aの大半は株式譲渡を通じて実行されますが、そのタイミングを為替の状況だけで決めるのは賢明とはいえません。為替レートは常に変動するものであり、買収時点のレートと成否との間に明確な相関は見られないからです。
為替の有利・不利よりも重要なのは、「限られた経営資源をどこに配分するか」という戦略的視点です。
したがって、海外M&Aは経営者の戦略構想力とその遂行能力が如実に問われる場面であるといえるでしょう。
◆著書：海外M&A 新結合の経営戦略(2021年4月23日-東洋経済新報社)
取材・執筆：Financial Academic Journal
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